KOSZT KAPITAŁU LUB OCZEKIWANY ZWROT Z INWESTYCJI.
HISTORIA „BIO-FOOD”
W roku 1989 „Wielkopolanka” była regionalnym producentem wyrobów czekoladopodobnych. W wyniku prywatyzacji spółki w roku 1991 wszystkie udziały zostały sprzedane rodzinie Kotowskich. Pierwszą decyzją nowego prezesa spółki - Piotra Kotowskiego – była zmiana nazwy spółki na „BIO-FOOD”. Po szeregu równie trafnych decyzjach biznesowych udało mu się stopniowo zwiększać produkcję, a wzrost dochodów nigdy nie przekroczył kwoty potrzebnej do sfinansowania dalszej ekspansji. Dwie podstawowe zasady, na których Kotowski zbudował i prowadził „BIO-FOOD” to: wytwarzać słodycze wysokiej jakości i nie popaść w długi. Te zasady były uważane niemal za dogmaty, a Kotowski wierzył, że były przyczyną jego sukcesu, w czasach kiedy wiele innych firm spożywczych upadało. Obecnie „BIO-FOOD” jest ogólnopolskim producentem słodyczy (90% sprzedaży to słodycze) z przychodami rzędu 210 mln złotych. Właściwie tylko 5 procent struktury kapitału firmy stanowią długoterminowe zobowiązania, długi zaciągnięte na poczet przejęcia producenta herbatników.
W roku 1997 przedsiębiorstwo zostało zmuszone do publicznej sprzedaży udziałów z powodu konieczności zmodernizowania zakładu. Konkurenci powoli zdobywali udziały na rynku kosztem „BIO-FOOD”, dzięki wyższej jakości słodyczom i większym zyskom osiąganym dzięki zautomatyzowanemu wyposażeniu.
Z końcem lat dziewięćdziesiątych firma ukończyła modernizację, poprawiając jakość produktów i obniżając koszty operacyjne. Jednakże firma była całkowicie związana z produkcją czekolady i wyrobów cukierniczych i zarząd rozważał możliwość zróżnicowania (dywersyfikacji) działalności w przemyśle spożywczym. W dodatku, niektórzy członkowie rodziny zaczęli kwestionować praktyki finansowe firmy.
Spostrzegli, że w ciągu lat dziewięćdziesiątych wiele rodzinnych przedsiębiorstw spożywczych zostało wykupionych przez większe publiczne spółki akcyjne prowadzone przez managerów, którzy nie są większościowymi udziałowcami tych spółek. Co ważniejsze spostrzegli oni, że dochody ze tych akcji wydają się znacznie wyższe niż dochody osiągane z udziałów w „BIO-FOOD”.
Pod koniec lat dziewięćdziesiątych „BIO-FOOD” rozszerzyło działalność o produkcję makaronów poprzez przejęcie trzech rodzinnych przedsiębiorstw i do roku 1999 posiadało 18 procent udziału w rynku makaronów wartym 1 mld złotych. „BIO-FOOD” sfinansowało przejęcie tych przedsiębiorstw poprzez dwie emisje obligacji. Długoterminowe zobowiązania jednak nigdy nie przekroczyły 20 procent wartości całkowitych aktywów.
Marek Bogumił
Marek Bogumił dyrektor finansowy „BIO-FOOD” został zatrudniony w 1998 mając za zadanie poprawić rentowność firmy. Bogumił widział w pracy dyrektora finansowego „BIO-FOOD” wyjątkową sposobność, aby wpływać na decyzje finansowe przedsiębiorstwa przekształcającego się z własności rodzinnej w takie, które stawało się spółką akcyjną z wielomilionowymi obrotami.
Tego poniedziałkowego poranka Prezes zadzwonił do Bogumiła i poprosił go o przybycie do swojego biura. W ciągu następnych 30 minut Kotowski dowiedział się, że „BIO-FOOD” rozważało przejęcie za 8,5 miliona złotych „Makaronów Lubuskich”, producenta makaronów, którego roczna sprzedaż przekraczała 100 milionów złotych. Kotowski chciał przed podjęciem decyzji otrzymać od Bogumiła odpowiedzi na trzy pytania dotyczące finansów. Pierwsze: jaka była oczekiwana stopa zwrotu z przedstawionego przedsięwzięcia? Drugie: jaki był koszt kapitału „BIO-FOOD”? Ostatnie: jaka jest propozycja Kotowskiego co do sposobu sfinansowania transakcji?
INFORMACJE FIANSOWE
Bogumił sprawdził dane finansowe „BIO-FOOD” (patrz prezentacja 1 i 2). Średni bilans niespłaconych krótkookresowych, oprocentowanych zobowiązań w 2003 roku wynosił 7,613,200 złotych, a ważona średnia stopa procentowa to 8,2 procenta. Kredyty krótkoterminowe były wykorzystywane do pokrycia okresowych wymagań kapitału pracującego i przejściowego finansowania ekspansji firmy na rynku. Największa wartość krótkookresowych pożyczek na koniec miesiąca wynosiły 37.240.000 złotych.
„BIO-FOOD” posiada dwie długookresowe, emisje obligacji ocenione na BB+. Pierwsza była oprocentowana na 8,25 procent, płatna w ciągu 12 lat. Jest ona dostępna na CTO po piątkowym kursie zamknięcia 91,67. Z początkowej emisji 15 milionów złotych, 13,3 miliony są wciąż niespłacone. Druga emisja była warta 10 milionów złotych i miała oprocentowanie kuponowe na 9,38% procenta. Cała emisja została sprzedana w 2001 roku dwóm towarzystwom ubezpieczeń na życie i ma termin wykupu w 2021. Bogumił zadzwonił do dyrektora oddziału banku inwestycyjnego współpracującego z przedsiębiorstwem i dowiedział się, że jest on prawie pewien, że „BIO-FOOD” może wyemitować do 10 milionów złotych nowych zobowiązań na procent równy oprocentowaniu dotychczasowych zobowiązań długoterminowych.
Podobnie jak wiele innych spółek akcyjnych w obrocie publicznym, kontrolowanych przez rodziny „Bio-Foods” posiadało dwie kategorie akcji: akcje zwykłe i uprzywilejowane. Akcje zwykłe dają jeden głos na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy, a uprzywilejowane (w posiadaniu lub pod kontrolą rodziny) dają 10 głosów. Jednakże właściciele zwykłych akcji, głosujący oddzielnie, są uprawnieni do wyboru jednej szóstej rady nadzorczej. Właściciele akcji zwykłych są upoważnieni do otrzymania dywidendy 10 procent większej, niż ta przyznawana akcjonariuszom uprzywilejowanym. Akcji zwykłych jest 75 milionów sztuk, a uprzywilejowanych 15 milionów sztuk. Bieżący kurs obu rodzajów akcji wynosi 3,5 złotego, a ich beta równa się 0,95. Akcjonariusze zwykli i uprzywilejowani zazwyczaj głosują tak samo bez względu na rodzaj spraw przedłożonych do głosowania.
Stopy wzrostu: zysku netto, dochodu na akcję, dywidendy i ceny akcji zwykłych są przedstawione w prezentacji 3 i oczekuje się, że będą rosły podobnie jak w okresie ostatnich 5 lat. Niektóre z tych wartości stóp wzrostu jest skutkiem agresywnego wykupywania akcji zwykłych firmy. W ciągu ostatnich trzech lat przedsiębiorstwo odkupiło ponad 500 tys. sztuk swoich akcji zwykłych. W końcu Bogumił porównał wskaźniki kapitalizacji innych firm przemysłu spożywczego (patrz prezentacja 4). Tak jak się spodziewał, „BIO-FOOD” miało zdecydowanie niższy wskaźnik zadłużenia w porównaniu z prawie wszystkimi przedsiębiorstwami w branży.
Marek Bogumił zanotował dodatkową informację, która wydawała mu potrzebna przed rozpoczęciem pracy. Stopa rentowności obligacji skarbowych wynosi 8 procent, a dochód z Warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych w ciągu ostatnich 10 lat wynosił średnio 16 procent rocznie. Aktualna, efektywna stopa opodatkowania przedsiębiorstwa wynosi 28 procent. Beta dla „Makaronów Lubuskich” wynosi 0,9, prawie tyle samo co „BIO-FOOD”.
PYTANIA
1. Jaka jest struktura kapitału „BIO-FOOD”?
2. Jaki jest koszt długoterminowych zobowiązań (przed opodatkowaniem)?
3. Jaki jest koszt kapitału własnego?
4. Oblicz koszt kapitału „BIO-FOOD”.
5. Jaki wpływ na decyzje finansowe miałby fakt uwzględniania w rachunkach kosztu kapitału wartości księgowej zamiast wartości rynkowej?
6. Czy lepiej używać wartości księgowej czy wartości rynkowej kapitału firmy przy określaniu kosztu kapitału? Dlaczego?
7. Bogumił najwyraźniej uważa, że kosztu kapitału „BIO-FOOD” można użyć jako wymaganej stopy zwrotu przy ocenie zakupu „Makaronów Lubuskich”. Przy jakich założeniach, o ile są takie, jest to poprawne?
8. Jak firma może zdobyć 8,5 milionów złotych na sfinansowanie przejęcia bez zmiany aktualnej struktury kapitału?
9. Jaki sposób finansowania transakcji zasugerowałbyś firmie jeżeli oczekiwany zysk netto w roku 2004 wynosi 18,2 miliony złotych?
10.Oblicz wskaźniki MV/BV i P/E, Zysk ekonomiczny, CFROI i CVA
+ tabelki niezbędne do rozwiązania case'a:
Kod: Zaznacz cały
http://www.speedyshare.com/files/25697250/BIO_FOOD.docJeżeli ktoś miał do czynienia z tym case'm, lub posiada rozwiązanie to bardzo proszę o kontakt na: marcin_89_16@wp.pl
z góry dziękuję i pozdrawiam
marcin8918